历史悠久的高端重型装备制造龙头。公司前身是具有超过60年历史的炼油、化工装备制造企业兰石总厂,公司现主营炼油及煤化工高端能承受压力的容器装备、快速锻压机组装备、换热设备和核电新能源装备的研发、设计与制造,下游涉及石油、化工、核电、军工、冶金、航空航天等多个行业。公司在油品升级设备领域独占鳌头。公司是国内最大的大型、重型能承受压力的容器的生产企业,具有一、二、三类能承受压力的容器生产资质,产品多次填补我国石化装备国产化的空白。截至2014年上半年底,国内各炼油厂累计采购板焊式加氢反应器200余台、四合一连续重整反应器53台、螺纹锁紧环式高压换热器390台、分置式重整反应器88台,上述产品公司市占率分别为80%、100%、50%和80%,公司在国内油品升级炼化设备领域处于近于独家的地位。

  快锻液压机组处于国内领先水平。快锻液压机组大多数都用在金属材料的压力加工,作为一种新型锻压设备,具有生产效率高、功率消耗小、精度高节约材料的优点,正替代水压机、自由锻锤等传统锻压设备,公司快锻液压机组研发生产在国内处于领先水平。 板式换热器大范围的使用在石化冶金及核电等新能源中。公司于1965年自行设计制造了国内第一台板式换热器,是国内板式换热器的龙头,产品大范围的使用在石化和冶金行业,另外公司具备拥有核安全设备核三级产品设计及制造许可证,大型板式换热器应用于红沿河、宁德、福清、方家山等核电站等。公司搬迁与募投项目扩产同步进行。公司响应政府出城入园的号召,计划将现有兰州市七里河区母子公司的厂区搬迁到兰州新区,搬迁后公司产能可增加两部,另外公司将享受原厂址土地挂牌出让收入的85%以及部分税收优惠;公司此次拟发行不超过10000万股,募集资金1.3亿元,用于青岛生产基地能力完善建设项目和超大型容器移动工厂项目(总资金需求为3.91亿元),募投项目将新增15800吨大型、重型炼油化工容器生产能力,新增出售的收益11.56亿元,净利润1.47亿元。

  给予 15-20倍PE 估值区间为1.8-2.4元。公司自2011年以来,收入规模总体保持平稳,但净利润年年在下降,按公开发行10000万新股摊薄预计公司2014-2015年每股盈利分别为0.12元、0.13元,行业平均PE 估值范围在15-20倍,给予公司2014年业绩15-20倍PE估值区间为1.8-2.4元。若按公司拟募集资金额计算,恰好足额募集的发行定价约为1.68元/股。

  公司在2013年重大资产重组之后,公司的污水处理能力由15万吨/日扩容到141万吨/日。自今年上半年开始,募集资金投资的四个项目进入产能扩容期,分别是龙王嘴、黄家湖、汤逊湖以及三金潭项目开始产能扩容,共扩产50万吨/日,其中龙王嘴项目的污水处理能扩产15万吨/日到30万吨/日,已于今年上半年投产,下半年基本能满产运营,另外三金潭项目的污水处理能力扩产20万吨/日至50万吨/日、汤逊湖项目的污水处理能力扩产5万吨/日到10万吨/日,预计今年年底将具备通水条件,明年上半年基本能投入运营。还有黄家湖项目的污水处理能力将扩产10万吨/日到20万吨/日,预计2016年底将进入运营。所以综合看来,今年年底公司的污水处理能力可以有较大提升,同时排水水质除了三金潭项目是升级到1级B外,其他项目都是由1级B升级到1级A。所以明年是产能的主要释放期。从污水处理服务费看,公司目前的污水处理服务费是1.99元/吨,自明年年初,公司的污水处理服务费将进入又一轮调整周期,公司将根据目前已有项目和在手的项目成本做核算,将向政府提交调价申请,如果能继续提升污水处理服务价格,将逐步提升公司的盈利空间,直接体现为公司明年的业绩。

  公司于2014年和碧水源成立合资公司开展污水处理工程业务,其中公司持股51%,碧水源持股49%,合资公司具备三级临时施工资质,可以对企业内部相关项目进行工程项目施工,然后逐步积累经验和业绩申报到二级资质再逐步在省内及别的地方获取项目,目前和碧水源的合作在于培育合资公司逐步拥有工程经验和资质,为后续的业务拓展奠定基础,逐步培养为公司的全方位服务的提供者,成为公司对外拓展业务的主体。目前扩产的三金潭项目的膜组件设备是采用的碧水源的设备,其他项目还在拓展中,我们预计短期内对业绩的贡献力度不大,但对公司未来的长远发展将有积极的影响。

  大股东武汉水务集团旗下的自来水资产未来任旧存在注入的预期。公司的大股东是武汉水务集团,集团旗下有10家全资自来水厂以及两家70%控股的区域供水公司,总供水能力达337万吨/日,拥有供水管网6553公里,目前水务集团的总体盈利能力不强,根据集团的发展规划,在未来自来水业务的盈利能力得到一定的改善后,在未来三年至五年内将择机并入上市公司。如果未来能成功实现并入上市公司,将对公司的发展产生重大影响。依照国家发改委资源产品改革的有关政策,2015年前要全方面执行阶梯水价,明年水务集团旗下的自来水业务将存在涨价的可能,未来将逐步的理顺自来水价格的形成机制,对公司发展将越来越有利。

  水资源形势的严峻性带来的城市节水必须性逐步提升行业的盈利空间。2014年8月,住房城乡建设部、国家发展改革委发布《关于逐步加强城市节水工作的通知》,强化规划对节水的引领作用。城市总体规划编制要科学评估城市水资源承载能力,坚持以水定城、以水定地、以水定人、以水定产的原则,统筹给水、节水、排水、污水处理与再生利用,以及水安全、水生态和水环境的协调。倡导节水成为发展大趋势,对于污水处理企业将迎来污水再利用的契机,将大幅度的提高污水处理行业的盈利空间。

  给予“推荐”评级。依据公司目前经营状况,我们给予14年、15年、16年EPS为0.46元、0.61元和0.7元,按照9月19日收盘价10.12元计算,对应的PE分别为22倍、16倍、14倍,而且没考虑和碧水源合作可能带来的项目收益,没考虑未来大股东武汉水务集团的自来水资产注入的影响,所以从长期发展的逻辑看,公司未来的成长空间是可观的,是值得持续跟踪的投资标的,我们给予“推荐”评级。

  公司主要是做化学原料药及医药中间体的研发、生产与销售,涉及中枢神经类药物、非甾体抗炎药物、抗感染类药物和降糖类药物,基本的产品包括卡马西平原料药及中间体、奥卡西平原料药及中间体、酮洛芬原料药及中间体、格列齐特原料药及中间体。公司主要合作伙伴有NOVARTIS、GILEAD、ROCHE等国际巨头。公司专利药原料药及中间体项目已上市3个,治疗领域为黑色素瘤、丙肝和肺癌;注册审批阶段1个,治疗高血压及心衰;3期临床12个;1-2期临床48个项目。2014年1-6月份公司实现收入6.13亿元,其中特色原料药及中间体占比约67.5%,专利原料药及中间体占比约为26%。

  公司多位高管曾任职于海外跨国药企,拥有非常良好的产品研究开发、工艺改进及项目管理经验,而且专利药原料药与制药公司合作在新药临床阶段便介入医药活性成分技术开发及制造,客户粘性大。公司凭借优秀的研发实力、生产质量管理,已经获得多家跨国药企客户,体现公司核心竞争力。单位现在有产品主要涉及增速较快的中枢神经类药物及市场需求大的抗感染类或降糖类药物,保障公司近两年业绩增长,而立项项目集中在抗肿瘤、心血管等大病种领域,为公司持续成长提供动力。

  中国CMO行业未来市场空间广阔。公司专利药原料药及中间体业务主要是通过合同定制方式实施,即合同加工外包(CMO)。CMO业务的加快速度进行发展得益于跨国制药企业公司业务模式的转变,因为近年来药品监督管理要求越来越严格,研发难度和成本逐步的提升,跨国制药企业为缩短专利药上市时间、减低研发周期和成本,提升自身经营效益,逐步将研发各环节外包,由于国内医药行业研发水平的进步,以及成本优势,国内成为跨国制药公司和生物技术公司优先选择的战略外包目的地。根据BusinessInsights统计,2010年中国医药合同定制研发生产市场规模为17亿美元,到2015年将增长到31亿美元,年均复合增长率为12.77%。

  公司募投项目包括川南原料药生产基地一期工程建设、研发中心的投资建设及补充流动资金,其中川南原料药生产基地包括5个原料药产品生产线吨盐酸文拉法辛和年产20吨盐酸度洛西汀)。项目总投资额为90774.37万元、使用募集资金预计为75266.31万元。项目建设期为1.5年,投产后第四年生产线%,达产后将为企业来提供新的增长点,但短期利润贡献不明显。

  合理定价区间为37.8-43.2元。预计公司2014-2015年收入分别是14.66亿元、16.86亿元,净利润分别为1.91亿元、2.26亿元。假设本次新增股本为上限5196万股,对应EPS为0.92元、1.08元。参考可比公司博腾股份(CMO)和泰格医药(CRO)2015年估值,给予公司35-40XPE,合理定价区间为37.8-43.2元,建议申购。

  根据公司募投项目资金中75266.31万元是由本次新股发行募集投入,加上承销费用为2210.6524万元,其他发行费用为2501万元,新股按照5196万股计算,折合每股发行价15.39元(以上价格按公司披露的足额募集资金计算)。

  公司的主营业务是维生素D3 上下游系列新产品的研发、生产和销售,产品为饲料级维生素D3、食品医药级维生素D3,中间产品NF 级胆固醇、7-去氢胆固醇、腙、氧化物及化妆品级羊毛醇、羊毛酸等。2013 年公司维生素销量为2395.82 吨,占全球需求量的33.05%。2014 年1-3 月份公司实现收入3035.1 万元,其中饲料级维生素D3 粉、饲料级维生素D3 油、食品医药级维生素D3 收入占比分别为60.89%、17.16%和16.81%。

  维生素需求大多数来源于于饲料用、食品医药用,未来价格将趋于平稳。70%以上的维生素用于饲料添加剂,近十余年来全球饲料产量保持1-3%的增长,2011 年我国饲料产量1.75 亿吨,增速为9% 左右。我国食品制造业处于快速地发展期,2011 年食品添加剂产量达到762 万吨,同比增长8.1%,而维生素产品在食品及饮料市场中的应用上涨的速度约为10-15%。维生素是营养保健品中第三大单一产品,2006 年国内销售额超过6 亿美元。随着老龄化社会的到来, 预计全球营养保健品的市场会持续增长。

  目前我国已经与德国巴斯夫、荷兰帝斯曼构成维生素的三大制造方,我国产量占全球比重达到60%以上,但中国没有一点一家公司能单独在大类维生素上成为主流,且只有浙江医药、新和成等少数企业具备3 中以上维生素的生产能力。经过这么多年的发展,国内维生素细分品种整体看来集中度较高,竞争格局基本稳定,制造商定价逐步趋于理性,未来价格将在目前价格水平上保持相对稳定。

  公司此次募投项目主要有羊毛脂综合利用项目、年产100 吨饲料级25-羟基维生素D3项目、增资下沙生物用于研发中心改造项目, 投资总额为29221.4 万元,预计使用募集资金13000 万元,不足部分由公司自筹解决。募投项目建设周期为1 年,截止6 月底已完成45%,预计明年开始贡献利润。

  合理定价区间为6.6-7.26 元。由于维生素D3 年平均价格年年在下降,虽然幅度减缓,但对公司业绩还是存在比较大的不利影响。预计公司2014-2015 年收入分别是1.45 亿元、1.16 亿元,归属母公司股东净利润分别为3000 万元、2550 元。假设本次新增股本为上限2270 万股,对应EPS 为0.33 元、0.28 元,参考A 股同类可比公司(新和成、金达威、浙江医药等)估值水平,给予公司2014 年20-22XPE,合理定价区间为6.6-7.26 元。

  根据公司广泛征集资金总额15980 万元,新股按照2270 万股计算, 折合每股发行价7.03 元(以上价格按公司披露的足额募集资金计算)。

  风险提示。公司产品较为单一,业绩严重依赖维生素D3 价格, 维生素D3 价格下降将会影响到公司业绩。